每日金融投资市场分析

陕西省西安市新城区东新街319号8幢10000室

证券分析师

美国证券交易委员会（以下简称SEC）认为对证券市场进行大量管制是建立在这样的基础上，即如果没有这样的管制，它们就不可能令人满意地运作。现代证券监管的目的是通过树立市场信心从而实现保障投资者的目的。造就市场信心的主要机制是信息披露制度，但证券市场中逆向选择问题的存在，使得市场本身无法通过创造信息披露制度以实现这种信心。证券市场要坚持公平、公开和公正的三公原则，应使所有的投资者能最大限度地获得信息，并且投资者获得信息的机会平等。即使没有政府干预，市场信息也会产生，但这些信息未必完全和准确。为投资者的投资决策提供参考意见的证券投资咨询机构因此应运而生，该机构拥有的投资分析专家，拥有先进的信息跟踪设备和专业知识，被称为证券分析师。

在美国，20世纪30年代的证券法就确立了信息披露作为证券市场监督的基本方式。专业证券分析师出现于60年代，是机构投资者出现后的事。许多国家和地区都建立了证券分析师的自律性组织，以促进投资咨询业的规范发展，提高证券分析师的专业水平，并规范证券分析师的行为。信息披露过往采用选择披露的方式，表面上看，有利于证券价格的稳定，实际上违背了证券监督的理念。选择披露同内幕信息相似，机构投资者往往比一般投资者先知先觉。证券分析师为避免被发行人排除于信息公布所选择的人员范围之外，有时会不得已作出对发行人有利的评价或建议，而不敢提出相反意见。至2000年8月，SEC才出台公平披露规则，试图建立新的完全且公平的信息披露机制，实现市场机会的真正平等。

证券分析师从业资格

证券分析师工作内容

证券分析师信息收集

证券分析师沟通

证券分析师实际工作

证券分析师职业特征

证券分析师专业素质

证券分析师职业道德

证券分析师的自律规范相当严格。在美国，《职业行为道德准则守则》就是一本书，厚达200余页，对证券分析师的方方面面的行为都提出了系统的规范。证券分析师必须完全遵守，否则将有停牌、吊销资格、处以罚款、送交法律部门等处罚。而自律规范这部分内容在CFA考试中约占10%的比例，考生必须通过，否则无法获得资格。

证券分析师巨大影响

证券分析师职业要求

证券分析师简介

证券分析师基本条件

证券分析师必要条件

证券分析师职业职能

证券分析师简介

证券分析师调查分析

证券分析师投资咨询

证券分析师有效市场

基于Fama所总结的传统有效市场假设理论，将市场有效性划分为弱有效市场假设（Weak-form EMH）、半强有效市场假设（Semistrong-form EMH）及强有效市场假设（Strong-form EMH）。弱有效市场假设认为当下的证券价格已经充分反映了所有的证券市场历史信息，半强有效市场假设认为证券价格充分反映了所有的公开信息，强有效市场假设认为当前的证券价格充分反映了所有的公开信息与未公开的信息。尽管研究人员在针对现实证券市场的弱有效及半强有效的实证研究上存在争议，并由此揭示了一系列市场异常（anomalies）的存在，但一般认为现实证券市场不符合强有效假设，通过内幕消息和私有信息是可以获得超额利润的。因而，在此假设下，笔者认为证券分析师的作用在于综合其在公开信息上的分析能力优势（宏观经济分析、行业分析及公司分析），以及其信息渠道资源优势（利用与公司管理层的密切联系，获得未公开或小范围半公开状态的信息等），将信息分析结果从只属于分析师自我拥有的私有信息状态转化为市场公开状态，最终促进市场定价调整至半强有效状态。

证券分析师是证券市场上代表有效定价的不容忽视的重要理性力量，其发布的信息对证券市场的价格及投资者投资决策行为有着较大的影响力。 Bjerring、Lakonishok和Vermaelen （1983）研究了加拿大证券分析师的表现，认为由证券分析师推荐的股票回报率在扣除交易成本后仍高于整体市场回报。Womack（1996）的研究指出，证券分析师所推荐的股票在其报告发布后有显著的价格运动，其中推荐卖出的股票比推荐买入的股票的价格运动更为明显。朱宝宪和王怡凯（2001）对我国证券市场的媒体荐股建议效果进行了实证分析，认为短线投资建议推荐的股票组合收益要高于投资基金的收益。这些研究对证券分析师的能力进行了肯定（至少是短期），另一方面也在某种程度上反映了分析师对市场的影响力。某些明星分析师的言论对市场价格产生强烈影响的事例并不少见，甚至带有一点“预期自我实现”的意味。因此，保持证券分析师研究的客观性、独立性与公正性，对维护市场效率，保护投资者利益有着重大意义。

然而，在现实市场中，证券分析师的行为不可避免地受到来自外部（公司及客户利益等）和自身内部（能力及心理等）条件的约束与影响。同时，证券分析师、上市公司管理层及市场投资者三者之间在行为上存在互动关系，从而对整个市场的配置效率及价格运动产生影响。对上述因素，笔者认为行为金融（behavioral finance）及相关的行为公司金融（behavioral corporate finance）研究是一个较为合理与有效的研究途径。

证券分析师市场影响

证券分析师行为影响

因此，“买方”分析师更倾向于保持分析报告的客观性和有效性。尽管在投资银行业内要求投资银行应在其内部投行业务、经纪业务与研究部门之间设置杜绝信息交往的“中国墙”（chinese wall），以此来保证分析师研究工作的独立性与公正性，然而在现实运作中，“卖方”分析师难以回避公司业务开展的干扰与影响，甚至会因此面临一定的职业风险。一方面，如果“卖方”分析师建议卖出某家公司的股票，有可能导致该公司中断与分析师所在投资银行的业务往来，使其遭受在企业融资或兼并等投行业务上的损失；另一方面，分析师有可能被拒绝出席该公司面向金融界的信息发布会，失去宝贵的信息渠道，更有甚者，该公司可能会以中断大额投行业务为条件，胁迫投资银行解雇该分析师。在此公司利益和个人利益的双重压力下，“卖方”分析师更易产生偏袒客户公司的倾向，从而损害一般投资者的利益。2001年下半年，美国安然公司的财务欺诈案最终真相大白，该公司股票价格暴跌造成投资者蒙受巨额损失。然而在2001年上半年度，大部分“卖方”分析师仍然给予安然股票“强力买进”的推荐；与此形成鲜明对比的是，同期“买方”分析师却不断对安然公司的财务状况和高企的股价提出质疑，做空安然股票的数量不断上升，最终市场证明“买方”分析师的论断是客观正确的。在本文提及的美国证券交易委员会对美国10家投资银行的和解案中，该10家投资银行的 “卖方”分析师存在着同样的问题。

由此，笔者认为从中可以推断，具有较高影响力的分析师的“道德风险”将对投资者利益造成更大的损害。这也是美国证券交易委员会在和解案中对所罗门美邦的证券分析师 Jack.B.Grubman和美林的证券分析师 Henry Blodget作出严厉处罚的原因之一。

证券分析师情绪影响

总体上，证券分析师的预测呈现过度乐观的倾向。De Bondt和Thaler（1990）的研究认为，专业分析师同样存在一般投资者所具有的过度反应现象，分析师基于信息对股票每股盈利（EPS）作出的过度调整行为已明显不能认为其是理性的。Hansen和Sarin（1998）研究了1980—1991年证券再发行（seasoned equlty offering）中分析师的盈利预测行为，结果表明，在此期间分析师的预测普遍倾向于过度乐观，其预测平均高出2%。特别对于高pre的股票（一般是成长型公司），分析师平均有 17%的过度预测。

【金融政策评析】量化投资的市场影响和公平性分析

有观点认为，A股交易活跃度提高也与量化私募投资的增长有一定关系。据中信证券和中国基金业协会数据估算，截至2021年2季度末，国内量化私募管理的资产总规模突破万亿，占同期证券私募总规模的21%，是2019年初的5倍。另据华泰证券估算，剔除CTA、衍生品套利等策略后，主要投资A股的量化私募基金约7000亿。结合不同策略的容量和换手率特征，乐观估计当前量化私募在全市场的单边成交量约为1750亿左右，占全市总成交量的17-20%，呈现出逐渐增长的趋势。尽管如此，据券商分析近期市场成交量扩大的主因并非是量化私募扩容，而是市场规模总体扩大、投资资金充裕、市场分歧加大、个人和机构调仓换股较为频繁相互作用的结果。

指数增强策略是通过股票或期货多头投资以获取高于指数收益的投资策略，无杠杆需求。这类投资风险特征和市场上其他多头基金相似，只是策略和手段有较大不同。量化中性策略主要是通过股票与期指头寸构建多空组合以获取超额收益的投资策略，市场暴露接近于零，部分使用一定的资金杠杆。由于量化中性策略多空平衡，其市场风险远低于一般主动型基金。股票多空策略基于各种理论模型和经验总结，在股票投资中配置不同比例的股票多头和空头，构建成符合自己预期收益和风险特征的投资组合，并持续跟踪和调整的投资策略。多空策略规模较小，风险特征一般低于主动型基金。套利策略指基金经理通过定性、定量等分析方法利用相同品种在不同市场、不同时点的不合理价差，或者相关品种不同交易场所的不合理价差来获利。套利策略一般呈现低收益、低风险的特征。

趋势跟踪（CTA）和做市策略等（量化高频策略）主要是寻求短时间内市场波幅震荡产生的盈利机会。由于A股市场是T+1交易，量化交易以中低频为主，而量化高频交易在场内衍生品市场上较为多见。高频交易者通过快速买入和卖出获利，并始终保持市场中性，这类交易买卖频繁、持仓时间极短、基本不隔夜持仓。量化高频策略在短时间内既买入、也卖出，对市场的总体影响趋于中性。这类交易在定价、交易、风险管理等方面参考市场基本面，但更多的是对短时间内市场量价动能做出敏感的反应；而市场量价动能与市场基本面变化、机构多空交易和交易规模直接有关，是市场短中期走势的一部分。因此通常情况下，量化高频交易本身既不左右、也不主导市场行情的走向。而量化高频交易在价格发现、提供市场流动性、降低买卖价差和交易成本等方面有积极作用。

风暴中的审慎投资

踏入第二季，一系列因素和事态发展不寻常地同时恶化，加强了风暴的破坏力，建构「完美风暴」，当中包括：（1）持续的地缘政治紧张局势扰乱了能源和基本粮食供应；（2）多个主要地区的通货膨胀达到 40 年高位导致通胀忧虑加剧；（3）央行紧缩政策的立场强硬 1 ；（4）经济衰退的忧虑浮现打击投资者情绪；及（5）内地因管控新冠病毒而实施封锁措施。面对市场不确定性大幅增加，投资者纷纷大举抛售手上资产，令股票、债券和外汇价格于第二季同时应声下跌，跌幅比首季度更甚。以标准普尔 500 指数为例，第一季录得4.9%跌幅，第二季更下挫16.4%。

外汇基金表现如何？能否独善其身？

外汇基金作为长线投资者，一直透过资产及货币配置多元化分散风险，并持有较多债券，以达致保障资本和维持流动性的首要投资目标。 2008 年环球金融危机爆发便正好说明这投资策略的作用。当时股票市场大幅下挫，触发避险资金蜂涌至债券市场，债券价格飙升弥补了部分股票损失，减低外汇基金整体投资损失。然而，今年上半年出现极为罕见的市况，股债以至其他资产类别的价格同时下跌，短期削弱了不同资产之间互补长短的作用。

风暴结束了吗？

1 多个央行加大加息力度以抑制通胀，例如美联储 5 月加息 50 个基点，随后 6 月加息 每日金融投资市场分析 75 个基点，是自 1994 年起最大的一次加息，并于 6 月缩减资产负债表。